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姜时学 1999-03-27 00:00

墨西哥金融危机的由来及教训

第6版(学术动态)
专栏:热点研究

  墨西哥金融危机的由来及教训
  姜时学
  1994年12月,墨西哥爆发了一场由墨西哥货币比索贬值引发的金融危机。英国《经济学家》杂志认为,这是“新兴市场时代”出现后的第一次大危机。尽管这一危机对世界和其他拉美国家的实际影响要比危机初期人们预料的小得多,但它的教训却是深刻的。
  “导火线”
  1994年12月20日,墨西哥财政部长塞拉突然宣布:比索兑美元汇率的浮动范围扩大到15%。这意味着比索贬值。政府的初衷是将汇率从3.46比索兑1美元贬为4比索、尔后再贬为4.5比索兑1美元。然而,由于人们纷纷抢购美元,两天后,墨西哥政府被迫允许汇率自由浮动。与此同时,外资纷纷逃离墨西哥。墨西哥的外汇储备从12月19日的110亿美元降低到22日的60亿美元。至1995年1月初,比索已贬值30%,股市下跌了50%。一场世人瞩目的金融危机爆发了。
  根源
  显而易见,墨西哥金融危机的“导火线”是比索贬值。而塞迪略政府之所以在上台后不久就诉诸贬值,在很大程度上是因为外汇储备不断减少,无法继续支撑3.46比索兑1美元的汇率。那么,墨西哥为什么会面临外汇储备不足的困境呢?
  萨利纳斯上台后,政府将汇率作为反通货膨胀的工具(即把比索钉住美元)。以汇率钉住为核心的反通货膨胀计划虽然在降低通货膨胀率方面是较为成功的,但是,由于本国货币贬值的幅度小于通货膨胀率的上升幅度,币值高估在所难免,从而会削弱本国产品的国际竞争力。据估计,如用购买力平价计算,比索的币值高估了20%。此外,这样的反通货膨胀计划还产生了消费热,扩大了对进口商品的需求。在进口急剧增加的同时,墨西哥的出口却增长乏力。在1989—1994年期间,出口增长了2.7倍,而进口增长了3.4倍。结果,1989年,墨西哥的经常项目逆差为41亿美元,1994年已扩大到289亿美元。从理论上说,只要国际收支中资本项目能保持相应的盈余,那么经常项目即使出现较大的赤字,也并不说明国民经济已面临危机。问题的关键是,使资本项目保持盈余的外资不应该是投机性较强的短期外国资本。而墨西哥用来弥补经常项目赤字的资本项目盈余却正是这种资本。80年代末,每年流入墨西哥的间接投资净额为50亿美元左右,而至1993年,这种外资的净流入量已近300亿美元。据估计,在1990—1994年,间接投资在流入墨西哥的外资总额中的比重高达2/3。
  为了稳定外国投资者的信心,政府除了表示坚持比索不贬值以外,还用一种与美元挂钩的短期债券取代一种与比索挂钩的短期债券。结果,外国投资者大量卖出与比索挂钩的短期债券,购买与美元挂钩的短期债券。在金融危机爆发前夕,墨西哥政府发行的短期债券已高达300亿美元,其中1995年上半年到期的就有167.6亿美元,而外汇储备则只有数十亿美元。事实表明,墨西哥政府用与美元挂钩的短期债券来稳定外国投资者信心的做法是不明智的。这种债券固然在短时间内达到了目的,使200多亿美元的短期外资留在国内,但由此而来的风险更大,因为比索价值的下跌,不管其幅度大小,都会降低间接投资的利润,从而加剧资本外流,也使短期债券市场面临更大的动荡。因此,到1994年下半年,墨西哥政府已处于一种越来越被动的局面。一方面,无法摆脱对外国间接投资和短期国债的依赖;另一方面,这两种资金来源使墨西哥经济愈益脆弱,政府的回旋余地不断缩小,而金融投机者的影响力则持续增加。当政府宣布比索贬值后,金融投机者便大量抛售短期国债。
  所以说,外汇储备的减少、比索的贬值是墨西哥金融危机的直接原因,而用投机性强、流动性大的短期外国资本弥补巨大的经常项目赤字,则是金融危机的深层次根源。
  教训
  作为“新兴市场时代”出现后的第一次大危机,墨西哥金融危机给人们留下了深刻的教训,除必须保持国家政局稳定外,下面两条也是值得吸取的教训。
  首先,要正确把握实现金融自由化的速度。墨西哥的金融自由化进程至少在以下两个方面加速了金融危机的形成和爆发:(1)银行私有化后,由于政府没有及时建立起正规的信贷监督机构,银行向私人非金融企业提供的信贷大量增加。1988年,这种银行信贷相当于GDP的比重仅为10%,1994年已提高到40%以上。坏账的比重也不断上升。(2)1989年取消资本管制后,包括投机性短期资本在内的外资大量涌入墨西哥,仅在1990—1993年就有910亿美元,占同期流入拉美地区外资总额的一半以上。这些外资在弥补经常项目赤字的同时,也提高了比索的币值,因而在一定程度上削弱了墨西哥出口商品的竞争力,使经常项目赤字更难得到控制。因此,在国际资本市场的运作尚不完善、对国际资本的流动缺乏有效的管理和协调机制的情况下,发展中国家必须慎重对待金融自由化,适当控制金融自由化进程的速度。
  其次,必须慎重对待经常项目赤字。萨利纳斯政府始终认为,只要墨西哥有能力吸引外国资本,经常项目赤字不论多大,都不会产生风险。它还认为,如果外资流入量减少,国内投资就会随之萎缩,进口也会减少,经常项目赤字就自然而然地下降。所以,萨利纳斯政府对经常项目赤字持一种听之任之、顺其发展的态度。然而,事实证明这是不正确的。因为:第一,大量外资的流入有可能提高本国货币的币值。第二,只有在外资被用于生产性目的时,资本流入量的减少才能影响国内投资的规模,进而达到压缩进口的目的,使经常项目状况得到改善。第三,在墨西哥,大量外资被用于进口消费品(包括奢侈性消费品)。消费的性质决定了这样一个难以扭转的趋势:虽然用于进口消费品的外资减少了,但其他形式的资金会取而代之。因此,外资流入量的减少并非永远能够控制经常项目赤字。第四,即使外资被用于生产性目的,其流入量的减少也会对所投资的工程带来不容忽视的副作用。投资者或以更高的代价筹措其他形式的资金,或推迟工程的完工日期。世界银行首席经济学家S·爱德华兹认为,经常项目赤字不应该长期超过占国内生产总值3%这一限度。而墨西哥在爆发金融危机之前,经常项目赤字已达290亿美元,相当于国内生产总值的8%。


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